Previziuni pentru decizia FOMC din decembrie: O reducere controversată
De Wells Fargo Securities Dec 04 25, 15:46 GMT
**Rezumat**
Ne așteptăm ca FOMC să reducă din nou rata fondurilor federale cu 25 de puncte de bază, până la 3,50%-3,75%, la ședința sa din 10 decembrie. FOMC nu va avea la dispoziție rapoartele privind situația ocupării forței de muncă și IPC din octombrie și noiembrie, așa cum era planificat inițial, dar cele mai recente date disponibile sugerează o continuare a slăbirii condițiilor de pe piața muncii și o reducere a presiunilor inflaționiste, cu excepția tarifelor.
FOMC a devenit din ce în ce mai divizat în ceea ce privește cursul acțiunilor sale pe termen scurt. În general, Consiliul Guvernatorilor are o înclinație *dovish* (spre o politică monetară relaxată), în timp ce președinții regionali ai Fed - care nu votează toți - sunt mai degrabă *hawkish* (spre o politică monetară restrictivă). Sunt probabile mai multe disensiuni. Deși ne așteptăm din nou la opoziție în ambele direcții ale deciziei politice, este mai probabil ca mai multe disensiuni să fie în favoarea menținerii ratei politicii monetare neschimbate. O declarație mai *hawkish* după ședință ar putea fi folosită pentru a limita numărul total de disensiuni. Ne așteptăm ca declarația să semnaleze un prag mai ridicat pentru reduceri suplimentare ale ratei și să sugereze că o pauză în ianuarie este presupunerea de lucru a majorității membrilor Comitetului.
În măsura în care se vor face ajustări la Sumarul Proiecțiilor Economice, suspectăm că modificările aduse previziunilor economice pentru 2025 vor fi în direcția unei rate mai ridicate a șomajului și a unei inflații mai scăzute - în concordanță cu o altă reducere a ratei cu 25 de puncte de bază la această ședință (vezi Tabelul). Privind spre 2026, nu par probabile modificări majore. Dacă medianele se vor schimba, credem că este mai probabil ca acestea să crească cu o zecime sau cam așa pentru creșterea PIB-ului și rata șomajului, în timp ce vor scădea cu o scădere pentru inflație. Ne așteptăm ca punctul median pentru 2026 să rămână neschimbat la 3,375%. Acestea fiind spuse, ar fi nevoie doar de un participant la mediana actuală de 3,375% care să își mute punctul mai jos pentru ca mediana să scadă. Având în vedere potențialul unei rate a șomajului ușor mai mari și a unei inflații ușor mai mici în proiecțiile pentru 2026, vedem riscurile pentru punctul median pentru 2026 ca fiind înclinate spre scădere.
Odată cu încheierea strângerii cantitative (QT) la 1 decembrie, atenția s-a îndreptat spre momentul în care vor începe achizițiile de gestionare a rezervelor pentru a păstra cadrul amplu de rezerve al Fed. Nu ne așteptăm la o decizie la această ședință și, în schimb, ne așteptăm ca începerea achizițiilor de gestionare a rezervelor să fie anunțată la ședința din 18 martie.
**Slăbiciunea pieței locurilor de muncă suficientă pentru a menține FOMC pe cursul pentru o altă reducere**
Ne așteptăm ca FOMC să continue cu revenirea politicii către o poziție mai neutră și să reducă rata fondurilor federale cu încă 25 de puncte de bază, până la 3,50%-3,75%, la viitoarea sa ședință din 9-10 decembrie. Deși FOMC nu va avea la această ședință raportul privind locurile de muncă din octombrie și noiembrie, așa cum era planificat inițial, cele mai recente date disponibile privind piața muncii sugerează că condițiile au continuat să se înmoaie încet. În timp ce creșterea locurilor de muncă non-agricole s-a consolidat în septembrie, rata șomajului a crescut la 4,44%, plasând-o peste intervalul tendinței centrale a Comitetului pentru "ocupare maximă". (Figura 1).
Datele noi privind inflația de când FOMC s-a reunit ultima dată au fost mai limitate. Comitetul va primi indicele prețurilor PCE din septembrie înainte de următoarea sa ședință. Datele PPI și IPC pentru luna respectivă indică faptul că măsura preferată de inflație a Fed a crescut cu 2,8% în cele 12 luni până în septembrie, atât pe bază generală, cât și pe bază de bază, în mare parte neschimbată față de citirile observate în timpul verii. Deși încă frustrant deasupra țintei, există puține semne ale apariției unor presiuni inflaționiste suplimentare, în opinia noastră. Creșterea medie a câștigurilor orare este, în general, în concordanță cu o inflație de 2%, în timp ce PPI din septembrie a arătat că creșterea inflației din acest an rămâne limitată la sectorul bunurilor. Așteptările privind inflația rămân, în general, bine ancorate, iar întreprinderile par, de asemenea, să crească prețurile puțin mai lent în ultima lună sau cam așa. Mai puține firme din sondajul NFIB au raportat prețuri mai mari, în timp ce cele mai recente PMI-uri regionale ale Fed arată o moderare a prețurilor primite (Figura 2).
**O Fed divizată**
Cu inflația continuând să se situeze peste țintă și cu FOMC reducând deja 50 de puncte de bază de la vară, Comitetul a devenit din ce în ce mai divizat în ceea ce privește următorul său curs de acțiune. Comentariile publice ale oficialilor FOMC din ultimele săptămâni reflectă această divizare neobișnuit de profundă. Guvernatorii Miran și Waller și-au declarat în mod explicit sprijinul pentru reduceri ale ratei la ședința din decembrie. Guvernatorii Jefferson, Bowman și Cook nu au fost la fel de expliciți în sprijinul lor, dar observațiile lor publice din ultimele luni ne fac să credem că vor sprijini, de asemenea, o altă reducere a ratei cu 25 de puncte de bază în decembrie. Dacă există un *hawk* care se ascunde în Consiliu, acesta este probabil guvernatorul Barr. Guvernatorul Barr și-a exprimat o oarecare îngrijorare că "vedem încă inflația în jurul valorii de 3%, iar ținta noastră este de 2%" în comentariile din 20 noiembrie.
În schimb, președinții regionali cu drept de vot ai Fed au sunat mai *hawkish*. Președintele Fed din Kansas City, Jeffrey Schmid, s-a opus reducerii ratelor în octombrie și pare probabil să o facă din nou în decembrie. Președinta Fed din Boston, Susan Collins, nu a exprimat recent nicio "urgență" pentru o politică monetară mai acomodativă, în timp ce președintele Fed din St. Louis, Alberto Musalem, a declarat că există "spațiu limitat pentru o nouă relaxare, fără ca politica monetară să devină prea acomodativă". Chiar și președintele Fed din Chicago, Austan Goolsbee, care este adesea *dovish*, a părut mai sceptic în ceea ce privește reducerile suplimentare ale ratei în comentariile sale publice recente. Cu toate acestea, a existat o excepție cheie de la înclinația *hawkish* a președinților regionali ai Fed în ultima vreme. Președintele Fed din New York, John Williams, a declarat pe 21 noiembrie că vede loc pentru o nouă ajustare a ratei "pe termen scurt", un semnal cheie că acest lider al FOMC pare probabil să sprijine o reducere în decembrie. În ultimele săptămâni a fost în mod evident tăcut președintele Powell, care nu a făcut niciun comentariu public cu privire la politica monetară de la ultima ședință a FOMC din 29-30 octombrie.
Credem că, în general, va exista o masă critică de sprijin pentru o reducere a ratei cu 25 de puncte de bază în decembrie, în special în rândul conducerii FOMC (Figura 3). Acestea fiind spuse, există în mod clar dezacorduri în cadrul rândurilor. În cazul în care Comitetul reduce ratele așa cum ne așteptăm, putem anticipa cu ușurință trei sau patru voturi împotriva acțiunii, cu disensiuni posibile din nou în ambele direcții ale deciziei politice. Guvernatorul Miran, în special, ar putea să se opună în favoarea unei reduceri de 50 de puncte de bază, dacă votul său nu este necesar pentru a bloca 25 de puncte de bază. Ultima dată când au existat trei disensiuni a fost în septembrie 2019, în timp ce patru disensiuni au avut loc ultima dată în octombrie 1992 (Figura 4).
**Declarația va fi folosită pentru a limita disensiunile *hawkish***
Credem că numărul final de disensiuni va depinde de îndrumările pe care Comitetul le oferă cu privire la ajustările viitoare ale politicii în declarația sa de după ședință. Pentru a ajuta la împăcarea alegătorilor care sunt reticenți în a reduce din nou rata la această ședință specială, ne așteptăm ca declarația să semnaleze un prag mai ridicat pentru reduceri suplimentare ale ratei. Acest lucru ar putea fi făcut spunând: "Când se ia în considerare momentul și amploarea oricăror ajustări suplimentare la intervalul țintă pentru rata fondurilor federale...", cu porțiunea italică o inserție în textul actual al declarației. Un accent suplimentar pe readucerea inflației la ținta de 2% a FOMC ar putea, de asemenea, să atragă sprijin din partea unor *hawkish* frustrați de depășirea țintei de către inflație.
În paragraful de deschidere privind condițiile economice recente, ne așteptăm ca declarația să rămână neschimbată, cu excepția referirii la piața muncii. Am putea vedea propoziția privind piața locurilor de muncă trunchiată pur și simplu pentru a afirma că "Câștigurile de locuri de muncă au încetinit în acest an, iar rata șomajului a crescut ușor, dar rămâne scăzută". Recunoașterea răcirii continue a pieței muncii ar fi în concordanță cu faptul că Comitetul merge mai departe cu o altă reducere la această ședință.
**SEP: Nicio modificare a punctelor mediane**
Viitoarele ședințe ale FOMC vor include o actualizare a Sumarului Proiecțiilor Economice (SEP). Proiecțiile mediane din actualul SEP, actualizat ultima dată în septembrie, încă arată bine pentru 2025, în opinia noastră. O rată a șomajului de 4,5% pentru 2025 este în concordanță cu cea mai recentă prognoză a noastră din 19 noiembrie, deși surpriza ascendentă din septembrie de 4,4% deschide calea ca mediana să crească până la 4,6%. Proiecțiile mediane SEP pentru inflația generală și de bază a PCE de 3,0% și, respectiv, 3,1%, sunt modest peste cele mai recente proiecții ale noastre de 2,8% și, respectiv, 3,0%, dar nici acestea nu sunt dramatic scoase din linie. Deși închiderea guvernului a întunecat perspectivele, datele economice par să se miște în concordanță cu proiecțiile mediane ale participanților pentru 2025 încă din septembrie.
Privind spre 2026, nu vedem prea multe motive pentru ca proiecțiile economice să se schimbe în mod semnificativ. Proiecțiile mediane din septembrie sunt, în general, în concordanță cu cele mai recente prognoze de consens Bloomberg pentru 2026 (Figura 5). Dacă medianele se vor schimba, credem că este mai probabil ca acestea să crească cu o zecime sau cam așa pentru creșterea PIB-ului și rata șomajului, în timp ce vor scădea cu o scădere pentru inflație. (Tabel). Mai ales, participantul median al Comitetului proiectează o relaxare cu 25 de puncte de bază mai puțin decât consensul Bloomberg și propria noastră prognoză pentru 2026 (Figurile 5 și 6). Ne așteptăm ca punctul median pentru 2026 să rămână neschimbat la 3,375%, ca semn că majoritatea participanților din Comitet nu și-au schimbat în mod semnificativ opiniile cu privire la poziția adecvată a politicii monetare anul viitor. Un punct median neschimbat în 2026 ar fi, de asemenea, un alt semn al sentimentului *hawkish* care mocnește în rândul unor participanți din Comitet. Acestea fiind spuse, ar fi nevoie doar de un participant la mediana actuală de 3,375% care să își mute punctul mai jos pentru ca mediana să scadă. Având în vedere potențialul unei rate a șomajului ușor mai mari și a unei inflații ușor mai mici în proiecțiile pentru 2026, vedem riscurile pentru punctul median pentru 2026 ca fiind înclinate spre scădere. Ne așteptăm ca punctele mediane de după 2026 să rămână, de asemenea, neschimbate. Punctele pentru 2027 și 2028 sunt mai grupate în jurul medianei și, fiind atât de aproape de neutru, par mai puțin susceptibile să se schimbe. Mediana pe termen mai lung pare pregătită să crească cu 12,5 puncte de bază sau 25 de puncte de bază la un moment dat, având în vedere înclinația, dar nu avem niciun motiv sau cauză să credem că se va întâmpla la această ședință.
**Probabil că nu vor exista modificări ale politicii bilanțului în decembrie**
La ședința sa anterioară, FOMC a anunțat încheierea strângerii cantitative (QT) cu efect de la 1 decembrie. Încheierea QT a stârnit o dezbatere cu privire la momentul în care Rezerva Federală va începe să își crească din nou bilanțul sub forma achizițiilor de gestionare a rezervelor. Achizițiile de gestionare a rezervelor sunt un instrument de bază al cadrului amplu de rezerve utilizat de Rezerva Federală pentru a menține controlul asupra ratei dobânzii și pentru a asigura buna funcționare a piețelor financiare. Este important să înțelegem că achizițiile de gestionare a rezervelor sunt distincte de achizițiile de active de relaxare cantitativă (QE) menite să stimuleze economia. Acesta din urmă implică faptul că banca centrală cumpără titluri de trezorerie cu scadență mai lungă și titluri garantate cu ipoteci, punând presiune descendentă asupra ratelor dobânzilor pe termen mai lung și a marjelor ipotecare și, astfel, relaxând condițiile financiare. Aceste achiziții au, de asemenea, adesea un efect de semnalizare, deoarece piețele anticipează că majorările ratelor rămân departe în timp ce QE se întâmplă. În schimb, achizițiile de gestionare a rezervelor implică schimbarea unui activ fără risc (rezervele bancare) cu un alt activ esențial fără risc (bonuri de trezorerie) pentru a se asigura că rezervele bancare rămân ample. Oficialii Rezervei Federale au fost foarte clari (vezi aici și aici ca exemple) că aceste achiziții vor fi următoarea fază a politicii de gestionare a rezervelor și nu reprezintă în niciun fel o schimbare a poziției politicii monetare. Suntem de acord cu această evaluare, iar începerea achizițiilor de gestionare a rezervelor nu va avea nicio influență asupra opiniei noastre cu privire la poziția politicii monetare.
Ne așteptăm ca FOMC să anunțe începerea achizițiilor de gestionare a rezervelor la ședința din martie, achizițiile începând cu 1 aprilie. Dacă se va realiza, bilanțul Fed ar începe să crească din nou în termeni nominali, deși ar rămâne aproximativ neschimbat ca pondere în PIB (Figura 8). Estimăm că aceste achiziții vor totaliza aproximativ 25 de miliarde de dolari pe lună și vor fi compuse în întregime din bonuri de trezorerie. Este posibil ca FOMC să nu înceapă imediat cu achiziții de această dimensiune și, în schimb, ar putea să le introducă treptat, similar cu modul în care QT a fost redus treptat. Credem că riscurile sunt înclinate spre o dată de începere mai devreme pentru achizițiile de gestionare a rezervelor, de exemplu, anunțate la ședința din ianuarie pentru o începere în februarie. Vom monitoriza îndeaproape condițiile pieței monetare până la sfârșitul anului, pe măsură ce ne perfecționăm prognoza. Ratele repo au crescut brusc în raport cu rata dobânzii pe care Fed o plătește băncilor pentru rezervele sale, un semn că condițiile de finanțare s-au înăsprit în mod notabil (Figura 9). Dacă sfârșitul anului decurge relativ bine, vom fi probabil înclinați să rămânem la această programare, în timp ce, dacă este un sfârșit de an neglijent, vom fi înclinați să ne retragem prognoza pentru începerea achizițiilor de gestionare a rezervelor.