FRANKFURT (Reuters) - Urmează textul unui interviu Reuters cu Isabel Schnabel, membru al consiliului BCE. Pentru un articol cu interviul, dați click aici. Pentru un articol despre independența băncii centrale, dați click aici.
Î: Ne puteți da o evaluare a evoluțiilor economice de la proiecțiile dumneavoastră din iunie? Cum se comportă zona euro comparativ cu scenariul de bază? R: Datele recente au confirmat rezistența economiei zonei euro. În ultimul an și jumătate, economia zonei euro a crescut cu aproximativ 0,3% pe trimestru, ceea ce este în mare măsură în concordanță cu creșterea potențială. Acest lucru este destul de remarcabil, având în vedere toate incertitudinile economice și de politică comercială pe care le-am văzut. Subliniază faptul că economia zonei euro a fost mai rezistentă decât se aștepta. Aceasta sugerează, de asemenea, că creșterea puternică recentă a PIB-ului nu este doar o anticipare, ci indică o îmbunătățire mai fundamentală a dinamicii de creștere subiacente. De fapt, redresarea reflectă o creștere robustă a cererii interne, susținută de condiții de finanțare mai ușoare, iar acest lucru a contracarat declinul recent al exporturilor nete. Pe viitor, unii dintre factorii care ar fi putut împiedica creșterea economică vor deveni mai favorabili. În special, incertitudinea politicii comerciale a scăzut semnificativ datorită acordului comercial, ratele tarifare convenite nefiind departe de scenariul nostru de bază din iunie. În plus, ne așteptăm la un impuls fiscal semnificativ. Toate acestea sunt în concordanță cu indicii recenti ai managerilor de achiziții (PMI), care indică o îmbunătățire suplimentară a activității economice. Și, în sfârșit, perspectivele globale sunt, de asemenea, mai luminoase decât erau în proiecțiile din iunie, deoarece atât China, cât și Statele Unite arată o rezistență mai mare.
Î: Cum vedeți perspectivele inflației? R: Inflația evoluează în mare măsură conform așteptărilor. Se situează în jurul valorii de 2%. Ceea ce este important este că nu ne putem aștepta ca inflația să fie întotdeauna la 2% într-o lume caracterizată de șocuri mai frecvente din partea ofertei. Privind în perspectivă, vom vedea o anumită volatilitate, iar profilul inflației pe parcursul anului următor va fi afectat semnificativ de oscilațiile recente ale prețurilor energiei, ceea ce va duce la efecte de bază și de unele măsuri guvernamentale unice. Politica monetară nu poate face foarte multe în legătură cu această volatilitate pe termen scurt. Trebuie să ne concentrăm pe inflația pe termen mediu. Aceasta este măsura noastră. Iar inflația pe termen mediu este proiectată să fie în jur de 2%. Acest lucru este, de asemenea, în concordanță cu sondajele BCE, cum ar fi Sondajul analiștilor monetari și Sondajul previzionatorilor profesioniști, care arată că distribuția rezultatelor așteptate ale inflației pe termen mediu este din ce în ce mai centrată în jurul valorii de 2%, cu doar deficite limitate pe termen mai scurt. Deci, se pare că există o convingere tot mai mare că, cu poziția noastră actuală de politică monetară, vom putea asigura stabilitatea prețurilor pe termen mediu.
Î: Cum vedeți echilibrul riscurilor în jurul inflației? R: Eu continui să văd echilibrul riscurilor ca fiind înclinat în sus, din mai multe motive. Unul dintre ele este prețul alimentelor. Inflația prețurilor la alimente este la cel mai înalt nivel din martie anul trecut, parțial determinată de apariția unor fenomene meteorologice extreme. Inflația prețurilor la importul de alimente se situează la un nivel ridicat, în ciuda aprecierii euro. Prețurile la alimente sunt deosebit de importante, deoarece sunt relevante în modelarea așteptărilor gospodăriilor privind inflația. Al doilea factor este cursul de schimb. Este concebibil ca, în mediul actual de cerere internă robustă, transmiterea cursului de schimb către prețurile de consum să fie mai mică decât se presupune în elasticitățile noastre standard. Al treilea factor sunt tarifele. Eu continui să cred că tarifele sunt inflaționiste nete. Tarifele de represalii nu mai sunt pe masă deocamdată. În același timp, vedem că impactul incertitudinii asupra cererii a fost mai mic decât se credea. Și, desigur, incertitudinea în sine a scăzut. Cel mai important punct este că efectele din partea ofertei nu sunt, de obicei, surprinse în modelele standard. Dacă aveți o creștere a prețurilor de intrare la nivel global din cauza tarifelor și acestea se propagă prin rețelele globale de producție, acest lucru va crește presiunile inflaționiste peste tot. Mai mult, ați putea vedea perturbări ale lanțului de aprovizionare, așa cum am văzut în cazul pământurilor rare. Le vedem, de asemenea, odată cu încetarea scutirii de minimis pentru coletele mici în Statele Unite. În general, acestea se adună la un impact inflaționist moderat. Acest lucru este în concordanță cu un articol recent publicat de Banca Reglementelor Internaționale. Al patrulea factor este politica fiscală. Ne așteptăm la un impuls fiscal semnificativ, care este direcțional inflaționist. Mărimea acestui efect va depinde de faptul dacă economia sau anumite sectoare vor atinge constrângeri de capacitate.
Î: Cât de îngrijorată sunteți de nivelul cursului de schimb al euro? R: Nu comentez nivelul cursului de schimb. Dar, dacă adoptați o perspectivă istorică, mișcările cursurilor de schimb pe care le-am văzut nu sunt deosebit de mari, nici față de dolarul american, care este cea mai importantă monedă datorită rolului său în facturare. În al doilea rând, transmiterea aprecierii cursului de schimb poate fi mai mică decât sugerează elasticitățile standard. Transmiterea tinde adesea să fie mai mică pentru aprecierile valutare din cauza rigidităților prețurilor descendente. De asemenea, contează ceea ce determină aprecierea cursului de schimb. În prezent, este determinată în mare măsură de o reevaluare a perspectivelor de creștere relativă. În acest caz, transmiterea tinde, de asemenea, să fie mai mică. Și, în cele din urmă, când ne gândim la competitivitate, ceea ce contează sunt cursurile de schimb reale. În termeni reali efectivi, euro este cu mult sub vârfurile anterioare și nu s-a mișcat prea mult. Prin urmare, sunt mai puțin preocupată de evoluțiile cursului de schimb.
Î: Unii au susținut că tarifele americane mai mari ar încuraja China să arunce bunuri excedentare în altă parte, inclusiv în zona euro, trăgând prețurile în jos. Vedeți că se întâmplă așa ceva? R: Tarifele americane mai mari duc la o schimbare generală a modelelor comerciale globale. De exemplu, importatorii americani se pot îndepărta de bunurile chinezești, ceea ce ar putea beneficia de fapt exportatorii din zona euro. Dar, dacă există un exces de ofertă în China, exportatorii chinezi ar putea avea un stimulent să-și reducă prețurile de export pentru a recâștiga pierderile de cote de piață globale. Când te uiți la prețurile globale de export chinezești, totuși, se dovedește că acestea și-au revenit și sunt din nou în creștere pentru unele bunuri de larg consum tipice, cum ar fi electronicele. S-ar putea ca concurența acerbă din China să atingă constrângeri, așa cum a recunoscut campania recentă a guvernului împotriva „involuției”, stabilind o limită pentru scăderea prețurilor. Prețurile la importurile din zona euro din China sunt scăzute, dar nu arată niciun model nou special. Astfel, până acum nu am văzut semne că China aruncă bunuri în zona euro la scară largă. Mai mult, volumele sunt prea mici pentru a avea un efect de prim ordin asupra inflației. De exemplu, ponderea importurilor chinezești în bunurile de larg consum germane este de doar 1,4%.
Î: Ați spus că există o convingere tot mai mare că poziția actuală de politică monetară va atinge stabilitatea prețurilor. Puteți detalia acest lucru? Înseamnă acest lucru că nu vedeți nicio nevoie de reduceri suplimentare ale ratelor pe baza informațiilor disponibile astăzi? R: În situația actuală, nu văd niciun motiv să ajustăm poziția politicii în niciuna dintre direcții. Ratele dobânzilor sunt într-un loc bun. Inflația pe termen mediu este proiectată să fie în jur de 2%, iar așteptările privind inflația sunt ancorate. Suntem în deplină ocupare a forței de muncă, iar economia crește în jurul tendinței. Privind dincolo de septembrie, este important să recunoaștem că nu putem regla fin inflația astfel încât să fie întotdeauna la 2% într-o lume predispusă la șocuri. Acesta este un punct care a fost subliniat, de asemenea, de președintele Lagarde într-un discurs de la începutul acestui an. Aceasta înseamnă că BCE ar trebui să reacționeze doar la abateri materiale și persistente ale inflației de la țintă, care amenință să destabilizeze așteptările privind inflația și, prin urmare, să pună sub semnul întrebării stabilitatea prețurilor pe termen mediu. Putem tolera abateri moderate ale inflației de la țintă în ambele direcții. Deci, în absența unor șocuri mari, nu văd niciun motiv să ajustăm poziția politicii. Totuși, proiecțiile dumneavoastră includ o reducere suplimentară a ratei, iar piața încă prețuiește în mare parte una. Deci, susțineți că puteți menține 2% chiar dacă nu reduceți încă o dată? Modelele nu pot distinge statistic o reducere mai mult sau mai puțin. Nu este ca o problemă de inginerie. Așa că trebuie să ne uităm la mediul economic și inflaționist larg și la proiecțiile noastre pe termen mediu pentru inflație. Și trebuie să ne luăm o poziție cu privire la locul în care ne aflăm cu ratele dobânzilor. Cred că am putea fi deja ușor acomodativi și, prin urmare, nu văd un motiv pentru o reducere suplimentară a ratei în situația actuală. Ce ar trebui să vedeți pentru a vă schimba părerea? Și, poate, dacă pot detalia întrebarea, simțiți că ați învățat suficient, de exemplu, despre tarife în cele câteva săptămâni care au intervenit între acord și acum. Rămânem atenți la noile evoluții. Cu fiecare nou punct de date, învățăm ceva. Și, dacă ar exista știri care să-mi schimbe fundamental viziunea asupra stabilității prețurilor pe termen mediu, acesta ar putea fi un motiv pentru a ajusta poziția de politică monetară. Dar, în momentul de față, nu văd asta. Dimpotrivă, economia zonei euro a fost mai rezistentă decât se aștepta, în ciuda tarifelor. În ce moment ați începe să vă faceți griji cu privire la inflația sub țintă? Care este, practic, declanșatorul care v-ar schimba propria gândire? Acest lucru ar depinde foarte mult de faptul dacă văd vreo indicație că există o dezancorare a așteptărilor privind inflația în sens descendent. Având în vedere riscurile de creștere a inflației pe care le-am menționat și inflația relativ ridicată a bunurilor proeminente, cum ar fi alimentele, consider foarte puțin probabil că va exista o dezancorare a așteptărilor privind inflația în sens descendent, mai ales după acești mulți ani de inflație prea mare. Permiteți-mi să adaug că, atunci când te uiți la prețurile de vânzare ale firmelor, nu vezi nicio indicație de presiuni dezinflaționiste, nici în sectorul manufacturier, nici în sectorul serviciilor.
Î: Salariile negociate au crescut cu 4% în al doilea trimestru. Cum interpretați această accelerare? R: Datele salariale tind să fie volatile și ar trebui să ne concentrăm pe tendința generală, care continuă să indice o decelerare. Creșterea bruscă a salariilor negociate pe care am văzut-o a fost determinată de plăți unice în Germania în primul trimestru al anului trecut, ceea ce a comprimat numărul din primul trimestru. Dacă te uiți la seria excluzând plățile unice, obții o imagine mai realistă și vezi că creșterea salariilor negociate a stagnat la un nivel ridicat și că acum a scăzut ușor de la 4,4% la 4,3% în al doilea trimestru. Dimpotrivă, dacă te uiți la compensația per angajat, poți vedea că declinul a început deja în 2023 și acum se situează la un nivel de 3,8%. Sistemul nostru de urmărire a salariilor orientat spre viitor și sondajele noastre sugerează că creșterea salariilor va încetini, iar acest lucru este, de asemenea, încorporat în proiecțiile noastre. Acestea fiind spuse, salariile rămân unul dintre principalii factori de cost pentru firme, în special în sectorul serviciilor.
Î: Există vreo îndoială în mintea dumneavoastră că poate nu am văzut încă tarifele mușcând? R: Desigur, efectele tarifelor încă trebuie să se desfășoare pe deplin. Impactul cel mai direct va fi asupra Statelor Unite. Dar chiar și acolo am văzut o anumită rezistență. Cu toate acestea, începem să vedem că tarifele au un impact inflaționist acolo, în special în rândul bunurilor mai sensibile la tarife, cum ar fi electronicele de larg consum și mobilierul. Mă aștept ca aceste presiuni inflaționiste să crească în trimestrele următoare, deoarece firmele pot simți din ce în ce mai mult creșterea costurilor pe măsură ce stocurile lor sunt epuizate. Și firmele pot fi, de asemenea, din ce în ce mai puțin dispuse să absoarbă costurile mai mari în marjele lor. Acesta este un lucru pe care trebuie să-l urmărim cu mare atenție - una dintre lecțiile din pandemie este că este foarte greu să ne izolăm de evoluțiile inflaționiste globale.
Î: Și totuși, Fed a semnalat că s-ar putea să reducă ratele luna aceasta, nu să le majoreze. Deci, nu par atât de îngrijorați de inflație. Cum afectează acest lucru calculele dumneavoastră? R: Sistemul Federal de Rezerve al SUA se concentrează ferm pe asigurarea faptului că tarifele și creșterea asociată a prețurilor nu se transformă în dinamici inflaționiste mai susținute. În ceea ce privește impactul asupra politicii noastre monetare, am demonstrat în ultimii ani că ne putem conduce politica monetară independent de Fed, chiar dacă politicile Fed se alimentează în deciziile noastre prin ipotezele care stau la baza proiecțiilor și analizei noastre. În orice caz, ratele americane mai mici ar implica o reconvergență a ratelor dobânzilor după o perioadă de divergență, deoarece BCE a redus ratele dobânzilor de două ori mai mult decât Fed.
Î: Piețele încep să prețuiască faptul că Fed este supusă presiunilor politice. Puteți vedea asta în prețul aurului, în randamentele obligațiunilor americane pe termen lung și în prețul Bitcoin. Piața prețuiește o Fed care este - din motive politice - structural mai docilă. Cum afectează această noțiune a unui mediu structural diferit pentru băncile centrale, unde cea mai mare și cea mai importantă bancă centrală este sub presiune politică, dacă nu sub influență politică, gândirea dumneavoastră? R: Istoria este foarte clară în ceea ce privește beneficiile independenței băncii centrale: reduce primele de risc și ușurează condițiile de finanțare pentru gospodării, firme și guverne. Deci, orice încercare de a submina independența băncii centrale va duce la o creștere a ratelor dobânzilor pe termen mediu și lung. BCE este una dintre cele mai independente bănci centrale din lume, protejată de Tratatele europene. Fluxurile recente de capital arată că acest lucru beneficiază zona euro. În urma șocului tarifar din aprilie, am văzut fluxuri mari de capital în zona euro de la investitori globali, atât pe piețele de obligațiuni, cât și pe cele de acțiuni. Am văzut, de asemenea, că firmele din afara zonei euro au emis din ce în ce mai mult obligațiuni în euro. Acest lucru arată că există multă încredere în euro. De asemenea, arată încredere în independența BCE. Pentru a încuraja această încredere, trebuie să ne urmăm mandatul și să asigurăm stabilitatea prețurilor pe termen mediu. Aceasta este cea mai bună protecție împotriva oricăror amenințări la adresa independenței noastre. Vedeți riscul unei curse globale spre fund, deoarece mai multe bănci centrale trebuie să urmeze Fed sau încearcă să o facă în reducerea ratelor? Deloc. Dimpotrivă, o lume mai fragmentată, cu o ofertă globală mai puțin elastică, cheltuieli fiscale mai mari și societăți îmbătrânite, este o lume cu o inflație mai mare. Deci, cred că punctul în care băncile centrale din întreaga lume încep să majoreze din nou ratele dobânzilor ar putea veni mai devreme decât cred mulți oameni în prezent.
Î: Dacă independența Fed este redusă și, prin urmare, există un pic de inflație în exces în Statele Unite, o parte din aceasta s-ar transmite aici, ceea ce ar pune, de asemenea, BCE sub presiune. Deci, nu ar exista o consecință directă pentru BCE dintr-o pierdere a independenței Fed? R: Dacă pierderea independenței Fed s-ar întâmpla - și sper foarte mult că nu se va întâmpla - acest lucru ar fi foarte perturbator pentru sistemul financiar global și ar avea, de asemenea, un impact asupra BCE. Impactul precis ar depinde de modul în care s-ar desfășura acel scenariu. Una dintre marile întrebări este dacă dolarul american își poate menține statutul actual. În general, sunt înclinat să cred că poate. Dar, dacă nu ar fi capabil, atunci nu este clar ce s-ar întâmpla în sistemul financiar global, deoarece nu există o alternativă clară. Cred că euro ar beneficia de asta, dar sistemul financiar global nu este într-o situație în care ar putea trăi ușor fără dolarul american ca monedă cheie.
Î: Destul de multe dintre băncile centrale europene dețin rezerve de aur în New York, mai ales la Fed. Având în vedere discuțiile despre impunerea de tarife asupra aurului și despre independența Fed, credeți că rămâne adecvat ca băncile centrale din întregul Eurosistem să-și dețină rezervele de aur în New York sau ar trebui să existe cel puțin o discuție despre repatrierea lor? R: Nu comentez asupra deținerilor noastre de aur. Dar puteți fi siguri că, dacă ar exista vreo preocupare cu privire la siguranța rezervelor noastre, am face ceva în legătură cu asta.
Î: Ați spus că euro ar beneficia de pierderea statutului dolarului, dar, în timp ce vorbim, Franța este cuprinsă într-o reluare a crizei politice și bugetare de anul trecut. Acesta este un memento pentru investitorii internaționali că euro este încă arhitectural slab din cauza celor 20 de bugete și datorii suverane diferite, cu BCE acționând ca o plasă de siguranță cu instrumentul său de protecție a transmisiei (TPI). Cât de implicată ar trebui să fie BCE în politică și în politica franceză în acest caz, dacă vrea să-și păstreze independența? R: Cred că suprainterpretați ceea ce se întâmplă în acest moment. Ceea ce vedem în Franța nu este cu totul nou. Franța se confruntă cu o situație fiscală dificilă. Este nevoie de consolidare, în timp ce, în același timp, este nevoie de a încuraja creșterea potențială într-un mediu politic încărcat. Deci, ceea ce vedem este, în principal, o problemă care se referă la Franța. Nu cred că are implicații mai largi pentru euro.
Î: Ar fi o dovadă de independență să nu activezi TPI? R: Există reguli clare despre când poate fi activat TPI. Este acolo pentru a face față mișcărilor nejustificate și dezordonate pe piețele obligațiunilor suverane. Nu vedem asta în acest moment. Am văzut o anumită reevaluare a prețurilor, ceea ce înseamnă doar că piețele financiare funcționează așa cum ar trebui. Mi se pare exagerat să vorbim despre TPI în acest moment.
Î: Trecând la noul cadru operațional, cum fac față băncile cu reducerea lichidității? Când ar trebui să ne așteptăm să înceapă o dezbatere cu privire la revizuirea programată pentru anul viitor? R: Cadrul pe care l-am decis în martie 2024 funcționează conform intențiilor și a fost bine primit de piețele financiare și de bănci. Se pare că, la nivel global, multe bănci centrale se îndreaptă într-o direcție similară. În cadrul noului cadru, normalizarea bilanțului s-a desfășurat fără probleme. Finanțarea pieței a băncilor s-a intensificat și există, de asemenea, o redistribuire a lichidității în întregul sistem. Deocamdată, recurgerea la operațiunile noastre standard de refinanțare rămâne mică, deoarece lichiditatea excedentară este încă amplă și este mai ieftin pentru bănci să se finanțeze prin intermediul piețelor decât prin recurgerea la operațiunile noastre. În cele din urmă, acest lucru se va schimba și recurgerea la operațiunile noastre se va intensifica. Băncile ar trebui să considere operațiunile standard de refinanțare ca parte integrantă a gestionării zilnice a lichidității și o componentă importantă a unui mix de finanțare diversificat. Cu toate acestea, lichiditatea excedentară a scăzut oarecum mai lent decât se aștepta, ca urmare a unor factori autonomi. De exemplu, a existat o creștere mai slabă a cererii de bancnote. A existat, de asemenea, un declin mai puternic al depozitelor guvernamentale. Aceasta înseamnă că avem mai mult timp să ne gândim dacă trebuie să ajustăm oricare dintre parametrii cadrului operațional și să ne gândim la proiectarea operațiunilor structurale. Aceste operațiuni vor aduce o contribuție semnificativă la cererea structurală de lichiditate a băncilor, dar vor fi introduse abia după ce bilanțul nostru a început să crească din nou în mod durabil. Și acest lucru presupune că există acces regulat la operațiunile noastre săptămânale, deoarece acestea oferă unitatea marginală de lichiditate a băncii centrale la cerere. Abia după ce s-a întâmplat acest lucru vom introduce mai întâi operațiunile structurale de refinanțare și apoi, într-o etapă ulterioară, portofoliul structural de obligațiuni.
Î: Când vă așteptați să se întâmple asta, orientativ? R: Este greu de spus, deoarece există destul de multă incertitudine cu privire la dezvoltarea lichidității excedentare. Lucrul frumos la cadrul nostru este că nu trebuie să prezicem momentul exact, deoarece sistemul se ajustează endogen. Dar trebuie să fim pregătiți, iar sectorul bancar are nevoie de claritate cu privire la ce să se aștepte. Acesta este motivul pentru care ar trebui să începem să vorbim despre proiectarea operațiunilor structurale cu mult înainte de punctul în care sunt introduse efectiv.
Î: Deci, următoarea revizuire este încă stabilită pentru 2026? R: Nu am confirmat calendarul precis, dar lucrul va începe cu siguranță anul viitor.
Î: Ați spus acum doi ani că Europa este în urmă în ceea ce privește inovația și adoptarea tehnologică. Între timp, revoluția AI are loc în Statele Unite și China, iar Europa nici măcar nu este pe hartă. Ce rol poate spera Europa să joace în această transformare? R: Europa poate juca un rol în acea transformare doar dacă se mobilizează și devine serioasă în ceea ce privește integrarea europeană. O uniune europeană a economiilor și investițiilor și, în special, o uniune a piețelor de capital, joacă un rol crucial aici. Nu este că nu avem inovație; avem multă inovație, dar este foarte națională. Este greu pentru start-up-uri să se extindă în toată Europa, deoarece există 27 de reglementări diferite. Acest lucru trebuie să se schimbe. Acesta este motivul pentru care am fost întotdeauna un mare susținător a ceea ce se numește regimul 28 - ceva recomandat, de asemenea, în rapoartele lui Mario Draghi și Enrico Letta. Este ideea că ați putea avea un regim specific - potențial doar pentru companii inovatoare - unde companiile pot opera în toată Europa în conformitate cu același set de reguli. Acest lucru ar face mult mai ușor extinderea. Și pentru mine, acesta este punctul crucial dacă vrem să fim un jucător serios în inovație.