Ascensiunea Chinei ca Primă Economie este Amânată... Din Nou
De Wells Fargo Securities 25-26 februarie, 01:42 GMT
**Sumar**
Ascensiunea Chinei ca cea mai mare economie a lumii este din nou amânată. Acum estimăm că China va depăși SUA pentru a deveni cea mai mare economie din lume în 2049, amânată de la o estimare anterioară de la începutul anilor 2040. În ciuda rezistenței de anul trecut, întârzierea este un produs al deteriorării fundamentelor subiacente care determină creșterea potențială. Populația Chinei este mai mică și mai în vârstă, presiunile deflaționiste sunt persistente, iar creșterea gradului de îndatorare al sectorului privat și public reintroduce riscurile unei "aterizări dure" în China.
În același timp, fundamentele din SUA sunt pe o traiectorie de îmbunătățire și diverg de tendințele subiacente din China. Așa cum înrăutățirea fundamentelor va menține China blocată pe locul al doilea pentru o perioadă mai lungă de timp, îmbunătățirile pe toți indicatorii de creștere potențială ar trebui să stabilească o bază solidă pentru creșterea economică pe termen lung a SUA. Riscurile unei "aterizări dure" în China nu sunt la fel de evidente în SUA, ceea ce menține, de asemenea, riscurile de scădere centrate în China.
Încorporată în estimarea noastră din 2049 este, de asemenea, opinia că renminbi chinezesc se va consolida în viitor. Continuăm să credem că autoritățile chineze au schimbat fundamental modul în care este considerată și stabilită politica valutară, cu o preferință pentru stabilitatea financiară, spre deosebire de slăbiciunea valutei. Politica valutară se poate schimba pe măsură ce condițiile interne și externe se modifică și, deși presupunerea noastră privind renminbi este mai constructivă în raport cu forward-urile valutare, dacă renminbi ar evolua în conformitate cu prețurile forward, ascensiunea Chinei în fruntea piedestalului economic ar putea veni mai devreme decât ne așteptăm, în ciuda dezechilibrelor și impedimentelor structurale la rate de creștere durabil de ridicate.
Demografia, deflația și datoria sunt cele mai presante provocări ale Chinei. Fiecare dintre acestea a contribuit la o creștere mai lentă de-a lungul anilor și fiecare s-a deteriorat recent. Atât de mult încât demografia, deflația și datoria vor aplica probabil o presiune descendentă chiar mai mare asupra creșterii Chinei decât am anticipat anterior. În ceea ce privește demografia, problemele Chinei sunt cunoscute, deși poate nu este pe deplin apreciat modul în care populația Chinei se micșorează acum mai rapid (Figura 1) și îmbătrânește mai repede (Figura 2), conform Organizației Națiunilor Unite (ONU). ONU se așteaptă acum ca populația Chinei să se reducă la mai mult de jumătate în următoarele decenii, un declin semnificativ mai rapid decât previziunile anterioare. O dinamică similară există pentru vârstă, deoarece ONU estimează acum că populația Chinei îmbătrânește mai repede decât se aștepta. Ceteris paribus, o forță de muncă mai mică și mai în vârstă echivalează cu o creștere potențială mai lentă și, deși SUA sunt departe de a stabili standardul pentru demografie ideală, tendințele forței de muncă din SUA sunt pe o traiectorie mai bună decât cele din China. Dimensiunea populației este stabilită să crească în SUA și acea populație este stabilită să îmbătrânească într-un ritm mai lent. Cel puțin din perspectiva demografiei, creșterea economică pe termen lung ar trebui să fie mai rezistentă în SUA decât în China, iar tendințele populației sunt un factor cheie în opinia noastră că calendarul Chinei pentru depășirea SUA este amânat.
Tendințele divergente ale inflației între SUA și China joacă, de asemenea, un rol în rămânerea în urmă a Chinei față de Statele Unite. Putem indica multipli factori care generează presiuni deflaționiste în China (de exemplu, încrederea scăzută a consumatorilor, economiile ridicate ale gospodăriilor, cererea internă lentă, prăbușirea sectorului imobiliar), deși la fel de influente sunt producătorii locali care reduc prețurile pentru a elimina excesul de inventar (Figura 3). Indicele prețurilor la export al Chinei a scăzut cu aproximativ 15% față de vârful din 2023 și, deși politicile anti-involuție au ajutat la plasarea unui prag sub prețuri, prețurile la export rămân suprimate. Tarifele front-running au catapultat cota Chinei pe piața globală de export mai sus, dar dacă China vrea să rețină cota de piață actuală, prețurile pot fi menținute scăzute și presiunile deflaționiste ar putea persista.
Tendințele inflației din SUA diverg de cele din China (Figura 4). În timp ce inflația peste țintă în SUA poate genera probleme economice, pentru moment, creșterea puternică a PIB-ului SUA combinată cu presiunile inflaționiste lărgește decalajul dintre SUA și China.
Istoric, un sector privat supraîndatorat, nu o datorie publică excesivă, a precedat încetinirile economice rapide și a acționat ca catalizatori pentru crizele financiare (de exemplu, Japonia anilor 1980, Asia EM a anilor 1990, SUA anilor 2000). Pentru China, cele mai presante probleme de leverage există încă în sectorul privat, și după multiple încercări eșuate de deleverage, problemele de datorie ale sectorului privat din China se intensifică. În ultimii câțiva ani, povara datoriei sectorului privat din China a crescut și se apropie de maxime istorice. Datoria corporativă este probabil să crească și mai mult acum că politicile "trei linii roșii" au fost relaxate, o decizie care nu numai că poate presa ratele de creștere pe termen lung, dar și reintroduce scenariile de criză financiară "aterizare dură" ale Chinei.
Traiectoria poverii datoriei sectorului privat din China diverge de tendințele din Statele Unite (Figura 5), lăsând economia SUA pe o fundație mai stabilă pentru creșterea pe termen lung. Indiferent dacă o criză se desfășoară în China sau nu, tendințele divergente ale datoriei private mențin riscurile financiare de "aterizare dură" în mintea Chinei, nu a SUA, lăsând riscurile de scădere pentru creșterea pe termen lung mai prezente în China. De asemenea, pentru tot ce auzim despre datoria guvernamentală a SUA, povara datoriei sectorului public din China este mai mare, cel puțin atunci când se ajustează pentru vehiculele de finanțare ale administrațiilor locale (Figura 6). În cazul în care problemele de leverage ale sectorului privat se extind în sectorul public, China are probleme mai acute, o dinamică care, de asemenea, întârzie China să ajungă din urmă SUA, în opinia noastră.
FMI sugerează că China nu va depăși niciodată Statele Unite... În ceea ce privește compararea perspectivelor noastre de creștere și inflație, FMI este mai pesimist cu privire la perspectivele de creștere ale Chinei, cel puțin pe orizontul de prognoză al Fondului (adică următorii cinci ani). Noi - precum și FMI - ne așteptăm ca economia Chinei să nu poată menține ratele de creștere de 5% în viitor, dar FMI se așteaptă la o decelerare economică mai rapidă. În același timp, Fondul este mai optimist că China va putea să-și refacă economia la 2% în următorii ani decât suntem noi. Deși luate împreună, prognozele PIB nominale ale FMI sunt mai puțin constructive decât modul în care vedem evoluând economia Chinei. Cu toate acestea, FMI are o perspectivă mai puțin optimistă asupra creșterii PIB nominale a SUA în raport cu a noastră. Amândoi credem că PIB-ul nominal al SUA se va menține constant în viitor, spre deosebire de decelerarea tendinței în China, FMI are doar o definiție mai puțin optimistă a constantului. Dacă extrapolăm opiniile relative ale FMI asupra Chinei și SUA pe un orizont pe termen mai lung, FMI spune în mod inerent, pe baza extrapolărilor noastre pe termen mai lung, că China nu va depăși niciodată SUA ca cea mai mare economie a lumii.
...dar renminbi este factorul de oscilație mai mare pentru ascensiunea Chinei la cea mai mare economie a lumii. Prognozele FMI, totuși, presupun că renminbi chinezesc se menține constant în jurul nivelurilor actuale pentru viitorul apropiat. În timp ce renminbi chinezesc nu este o monedă deosebit de volatilă, estimarea noastră de bază din 2049 presupune că moneda Chinei se consolidează treptat în viitor, deoarece credem că politica valutară a Chinei se bazează pe forța valutei pentru a promova stabilitatea financiară (poate din cauza creșterii riscurilor de "aterizare dură"), spre deosebire de o preferință istorică pentru slăbiciunea RMB pentru a sprijini competitivitatea exporturilor. În scenariul nostru de bază din 2049, presupunem că RMB se consolidează cu 1% pe an în viitor. Am făcut aceeași presupunere în estimarea noastră anterioară pentru când China ar putea depăși SUA, așa că nicio modificare care să distorsioneze analiza nu provine din FX. Credem că înrăutățirea fundamentelor subiacente, nu RMB, este forța motrice a ascensiunii întârziate a Chinei. Dar, deși presupunem că forța RMB în viitor, merită menționat faptul că avem încă o viziune mai puțin optimistă asupra RMB în raport cu prețurile forward FX. Dacă am încorpora prognozele noastre de bază pentru PIB și CPI cu prețurile forward RMB actuale, China ar putea depăși SUA încă din 2038. Chiar dacă am folosi prognozele PIB și inflație ale FMI și am ajusta pentru forward-urile FX, China devine cea mai mare economie a lumii în 2039. Într-un scenariu în care renminbi slăbește, China se îndepărtează și mai mult de depășirea Statelor Unite. Ideea fiind că, la fel de mult ca fundamentele subiacente joacă un rol, la fel și moneda Chinei. De obicei, performanța valutei evoluează în concordanță cu fundamentele economice, dar nu neapărat atunci când este în joc un regim valutar gestionat similar cu cel al Chinei. Desigur, politica valutară nu este statică și se poate schimba în funcție de factori externi sau interni, dar dacă autoritățile chineze sunt angajate în stabilitatea financiară și promovarea renminbi ca monedă de rezervă a lumii într-un moment în care dolarul se depreciază pe scară largă, ascensiunea Chinei ar putea veni puțin mai repede, chiar dacă fundamentele subiacente sunt erodate.